Crisis de deuda de la Eurozona: todavía con probabilidad de impagos
El acuerdo alcanzado a finales de octubre sobre la deuda griega es una solución temporal que no incide sobre el núcleo de los problemas de la Eurozona, afirma el economista jefe de Robeco, Léon Cornelissen. Son posibles los impagos en 2012.
No es un gran avance; no es una solución a largo plazo a los problemas de la Eurozona; y, por supuesto, tampoco es la gran “bazuca” que el primer ministro del Reino Unido, David Cameron, manifestó que era necesaria.
El acuerdo sobre la deuda griega finalmente se alcanzó a las 4 de la mañana del pasado 27 de octubre por los líderes políticos europeos, que combinaron una recapitalización bancaria, recortes para los tenedores privados de bonos griegos y munición adicional para los fondos de rescate de la región, pero es solo lo mínimo para que los negociadores pudieran salir airosos, afirma Léon Cornelissen.
Únicamente una solución temporal a la crisis de deuda de la Eurozona
“No es suficiente”, afirma. “En conjunto, el acuerdo no me convence tanto. Siempre es positivo que haya un acuerdo —cualquier acuerdo es mejor que ninguno—, pero no significará el fin para los problemas de la Eurozona”.
Sencillamente, lo que se ha hecho es posponer el día del juicio final. Por emplear una de las metáforas favoritas que han surgido de la crisis, los líderes europeos han dado una patada más al balón. Sin duda, esta vez ha sido una patada fuerte, pero no es más que eso. No es una solución permanente.
Tres elementos clave: recortes, mayor munición para el FEEF y recapitalización bancaria
Los tres elementos clave del paquete de medidas son los siguientes:
Los bancos van a asumir una reducción del 50% en el valor nominal de los bonos del Estado griego que poseen.
Recapitalización bancaria: se exigirá a los bancos que alcancen un ratio mínimo estructural (Tier 1) del 9% hasta junio del próximo año, siendo la cifra de 106.000 millones de euros la suma discutible para alcanzar ese objetivo.
La munición del Fondo Europeo para la Estabilidad Financiera va a incrementarse hasta el billón de euros.
Además, el Gobierno griego recibirá un nuevo rescate de 100.000 millones de euros en el año 2012. Cornelissen observa que no se ha perseguido una mayor unión política y fiscal en esta fase, añadiendo que quizá haya sido una decisión sensata, dada la dificultad de forzar los cambios al Tratado que serían necesarios.
Recorte “voluntario” diseñado para impedir un evento crediticio
Examinemos los elementos clave, uno por uno: los responsables políticos de la Eurozona desean que Grecia reduzca su deuda, desde lo que se espera que sea el 180% del PIB para el año 2020, al 120% del PIB. Para conseguirlo, se pide a los acreedores privados (léase: bancos europeos) que acepten una quita voluntaria del 50% sobre los bonos que poseen, aunque no existe ninguna certeza de que lo vayan a hacer.
El término “voluntario” es importante. Suponiendo que un recorte del 50% no fuera clasificado como un impago formal, no habría un “evento crediticio” que desencadenara pagos sobre los CDS griegos.
“Mantener que no es un impago es exagerar la credibilidad”, afirma Cornelissen.
De hecho, el recorte no es tanto como parece. Cornelissen señala que se aplica únicamente a los 100.000 millones de euros en bonos que están en manos privadas. El endeudamiento total de Grecia asciende a 360.000 millones de euros.
Mientras tanto, se mantiene crítico acerca del objetivo del 120% del PIB que afronta Grecia: “Es claramente poco realista”, afirma. “Es más de lo que la economía griega será capaz de soportar. Probablemente, el nivel que alcance Grecia sea mayor, pues los planes de control del déficit presupuestario son ambiciosos, cuanto menos”.
La recapitalización de los bancos es insuficiente
Claramente, un recorte del 50% sobre la deuda en manos privadas incrementará la presión sobre los vulnerables bancos europeos. Para contrarrestarlo, se espera que los bancos incrementen su capital en 106.000 millones de euros. De acuerdo con los datos provisionales, Grecia tiene que captar 30.000 millones de euros, España 26.000 millones, Italia 15.000 millones y Francia 9.000 millones.
“Para los bancos, el paquete de medidas es el mínimo con el que contaban para poder salir del paso. Y están saliendo, por ahora”, afirma Cornelissen. De hecho, la respuesta inicial de los mercados al acuerdo fue favorable, aunque solo fuera porque las expectativas eran tan mediocres. Y muchas preguntas continúan todavía en el aire: para empezar, ¿de dónde saldrán esos 106.000 millones de euros?
Mayor munición para el FEEF
El tercer elemento del plan —el uso del apalancamiento para incrementar el arsenal del FEEF a alrededor de un billón de euros, con una garantía del 20-25% sobre las primeras pérdidas potenciales de los bonos soberanos— también preocupa a Cornelissen. Observa que los impagos no tienden a venir solos, y se pregunta qué ocurriría en caso de una grave crisis. ¿Esa seguridad relativamente modesta será suficiente para atraer a los inversores que tienen en mente el recorte griego del 50%?
De hecho, no son pocas las preguntas que continúan sin respuesta. Además de los fondos de 106.000 millones de euros que se precisan para la recapitalización bancaria, ¿cómo se incrementará el arsenal del FEEF?
Una vía potencial es a través de inversiones de países BRIC que no están faltos de efectivo, como China. Y Klaus Regling, director del FEEF, está alargando la mano a Beijing en un intento por captar fondos.
Pero Cornelissen duda de la probabilidad de obtener el apoyo de Beijing. “China contribuiría tan solo si Europa verdaderamente consigue organizarse. Y si Europa lo consigue, entonces no necesitará a China”, afirma.
¿Y luego qué?
En suma, Cornelissen cree que el acuerdo ha tomado medidas para cortar por lo sano, por el momento, pero que su incapacidad para incidir más profundamente significa que los problemas se están acumulando para más adelante.
Cree que otros impagos van a ocurrir —si se interpreta el recorte griego como un impago de facto—. Cornelissen opina que Portugal será la próxima pieza del dominó en caer, mientras que Irlanda también continúa en situación vulnerable. Asimismo, grandes interrogantes se ciernen sobre España e Italia.
Se está pasando por alto la inquietante situación de España
“Por el momento, nadie menciona a España”, afirma. Sin embargo, los indicadores prospectivos apuntan de manera preocupante a que se avecina un periodo funesto para la economía del país. El surgimiento de cualquier nuevo problema imprevisto con las finanzas de los gobiernos autonómicos apenas mejoraría la situación.
Y en gran parte, la situación dependerá de Italia. Cornelissen afirma que la propuesta de elevar la edad de jubilación desde los 65 a los 67 años es un paso en la dirección correcta; pero solo un paso. “Es importante observar a Italia y ver si cumple con la reforma”, afirma.
La Eurozona se encamina a la recesión
Mientras tanto, la Eurozona avanza hacia la recesión. Así lo recalcan los últimos datos. El clima empresarial y la confianza del consumidor de la Eurozona decayeron todavía más en octubre, tras hundirse en agosto y en septiembre, para marcar el mínimo de 22 meses.
Una recesión tan solo empeoraría la situación. “El principal problema es la dificultad de mantener la austeridad en una recesión”, afirma Cornelissen. “Es complicado reducir los índices de deuda en una recesión”.
Por lo tanto, las tensiones parecen dispuestas a resurgir, advierte. Y en las crisis futuras, espera que la solidaridad del norte de Europa y el respaldo del BCE sean limitados. Al final, parece inevitable que se produzcan algunos impagos.
Finales para la crisis de la Eurozona
Pero, ¿cómo se presenta la situación a largo plazo? De hecho, existen algunas soluciones potenciales a los problemas de la Eurozona. Brueghel, el grupo de reflexión sobre el futuro de Europa, los resumió recientemente con claridad, pero todos ellos tienen efectos secundarios suficientemente importantes como para no implementarlos.
En primer lugar, un cambio hacia la unión fiscal. La solvencia de los países individuales dejaría de ser un problema, pero tal cambio implicaría también la responsabilidad conjunta por la deuda pública, y una supervisión compartida de la toma de decisiones presupuestarias a nivel nacional.
La segunda solución sería modificar el mandato del BCE, de manera que se permitiera la impresión masiva de dinero. “Los políticos alemanes se opondrían frontalmente a tal modificación”, afirma Cornelissen.
Una tercera opción es reorganizar el sistema financiero, limitando la exposición de los bancos a su deuda soberana y creando un esquema de garantía de los depósitos en el ámbito de la Eurozona. El inconveniente claro es que los países dejarían de tener sus “propios” bancos.
La última opción es reducir la deuda pública a un nivel en que la solvencia ya no represente un problema, pero ello requeriría décadas de austeridad.
Seguirán las improvisaciones para ir saliendo del paso
Cornelissen afirma que, dada la dificultad para aceptar estas opciones, no parece probable que vaya a implementarse ninguna de ellas en breve. “Más improvisaciones para ir saliendo del paso” es la ruta que con mayor probabilidad seguirán los responsables políticos a largo plazo, opina. Así pues, resume la crisis de deuda en: “continuará”.